你好，这里是前哨科技特训营，今天跟你分享一位投资界顶尖人物关于科技时代下价值投资的总结与反思。
霍华德·马克斯（Howard Marks），现在知道的人可能没有那么多，但在价值投资名头最响的那段时间，他是不亚于巴菲特的标志性人物。
坚持低估值投资方式的他，在2000年互联网泡沫破灭前就预言了一切 ，更提早离场埋伏，在大跌后大幅买入，获取了可观的超额回报。
而最近他却一改自己过去的立场，在彭博社组织的论坛上承认，在这个信息更高效的时代，打折买入资产的价值投资逻辑已经很难找到标的，关注新技术、新科技未来潜力的趋势投资正在成为主流。
霍华德·马克思在论坛上也坦诚，自己此前在缺乏研究的情况下就认为加密货币和一些科技公司没有投资价值并不明智，他建议当下每个投资人都需要对技术和科技有足够了解才行，或者选择一个个值得信赖的专家帮你看懂科技，他自己就已经将科技股和加密货币的投资业务交给儿子处理。
但一场谈话的内容不能说明什么，我们特意为你梳理汇总了他近期备忘录中的反思，对比了价值投资体系长久以来的变化，看看他为什么做出这个判断。
如果你也想掌握技术前沿、看懂科技趋势的方法和理论，欢迎加入科技特训营，王煜全将在这里和一众科技前沿的同行者伴你一同学习成长，成为能够发现未来价值的人。
丨霍华德·马克思的反思
霍华德·马克思这样的投资老兵之所以改变立场当然不是临时起意，2021年初他就在“Something of Value”这篇备忘录中有过深刻反思。
备忘录里他回顾了新冠疫情期间和自己儿子安德鲁·马克斯（Andrew Marks）长期住在一起，从这位致力于投资科技企业和加密货币的趋势投资者身上学到了什么。
全文的主要观点可以概括成以下五点：
- 随着市场变得越来越有效，市场对企业过度低估的情况会越来越少。
- 那些估值较低的股票常常也意味着未来确实没有太多成长空间。
- 技术变革让企业盈利的增长不完全像过去那样缓慢，这意味着一些今天看起来高估的好企业，随着业务扩张就会变得合理。
- 技术变革的加速也让那些看起来有护城河、稳定的企业不那么稳定，这也让传统的价投估值方法容易高估它们的价值。
- 要搞懂哪些企业会加速扩张必须对它所在的行业和技术都有深刻的认识才行。
为了让你更好地理解，我们特意为你梳理了估值方法在价值投资体系中的变迁，继续看下去你就能明白今天价值投资面临的问题根源在哪。
丨价值投资的三个阶段
价值投资的内在逻辑用一句话解释就是“用50美分买到1美元商品”，这其中的关键就在于如何判断商品为什么值1美元，也就是行业内常说的估值方法，而这背后经历了三个阶段的变化。
1.净资产估值：本杰明·格雷厄姆时代
本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）作为巴菲特的老师，常常被当作价值投资体系的创始人，在他的那个年代，美国股票市场可以说是一片混乱，投机倒把、内幕消息都是家常便饭，上市企业既不向投资者公布自己的经营情况，公布了的也多是造假的内容。
在所有人都认为股票市场中的企业都没有价值时，本杰明·格雷厄姆却找到了一个独特的视角，那就是一个工厂的厂房和设备值多少钱是算得清楚的，一旦市场给企业的估值低于这个数，就有买入的价值，再不济只要价格够低，把企业买下来让它破产，把厂房和设备卖掉也能赚差价。
这也就是最早“50美分买1美元”的由来，巴菲特早期坚持的也是这套方法。
2.多元的公式估值：价值投资的第一次变化
然而随着市场的不断规范化，了解企业的净资产情况已经是投资者的基本素养，市场价低于净资产变成了可遇不可求的超级机会。
于是勤奋的投资者转而开始参考资产回报率、自由现金流等更多的指标，通过与国债利率进行对比的方法，尝试判断企业的价值高低，坚持在低估时买入，遇到高估时卖出，大量价值投资的信徒仍然取得了不俗的收益。
这一时期彼得·林奇（Peter Lynch）凭借市盈率这一指标，加上他勤奋的研究习惯，获得了13年27倍收益的惊人成绩。
3.未来价值贴现：巴菲特的时代
然而在有效的市场里，简单的指标总能被大家快速的复制，以上这些方法在2000年后也越来越难找到好的标的。
但这时的价值投资者也在成长，大家发现那个制造业盛行的时代有个规律，企业很难做大，做大后也很难被击倒，这意味着大型企业总能在一段比较长的时间段里获取稳定的收益，只要能够预估出个大概，也能给出一个定价。
这其中最知名的当属现金流量贴现法 (DCF) ，简单说就是假设一家企业能持续运营一段时间，把这些年获得的现金流累加，再算上企业的总资产，就能得到一家企业发展多年后的大概价值。
当然这种估值方法有个非常重要的前提，企业的收益必须稳定，这也就是巴菲特总是强调护城河的原因。
丨被掩盖了的趋势投资
在这段价值投资兴盛的岁月里，趋势投资一直被当追涨杀跌和炒作的代表，因为未来的不可预知，预判未来都被当作不可能的事情。
可实际上总有一群人尝试走在产业前沿，借此获得超额的收益，这之中的典型代表莫过于菲利普·费雪（Philip Fisher），他一直致力于通过对产业的研究，挖掘那些具有爆发性成长潜力的企业。
摩托罗拉是他最值得称道的一个案例，通过对电子产业的深入了解，费雪发现1955年将成为“电子产业第一个黄金时代”的开端，而这个其中通讯行业蕴含着巨大潜力，于是他大举投资了当时十分弱小的摩托罗拉，在持有21年后，获得了30倍的收益。
而另一个在趋势投资上赚到大钱的人物你可能都想不到——本杰明·格雷厄姆，一生致力于低估值投资的他，因为看好保险业务买入了GEICO保险公司的股票，在这只股票上取得了200倍的收益。
他在新版的《聪明的投资者》中写道：“它给我带来的回报超过了20多年来其他所有投资的总和”，可惜的是他只把这次成功当作一时的运气，没有看到背后趋势投资的逻辑。
而他的学生巴菲特则接受了一部分趋势投资的思想，形成了他后期“买入好公司并长期持有”的方法，只是缺乏对科技产业的了解，让他一直对科技企业避而不谈，也导致了很多价值投资的追随者教条般地把科技企业当作了洪水猛兽。
丨价值投资者的尴尬
最近这几年，随着巴菲特投资收益跑输大盘，美股成长型股票连续13年超过传统的价值型股票，很多人都在问价值投资的方法失效了吗？
其实王煜全在科技特训营中早就回答过这个问题，价值投资和趋势投资的逻辑从来不存在失效一说，重要的是今天的产业阶段谁更适合？
如今霍华德·马克思、巴菲特这些价值投资者面临的问题，其实是过去价值投资者通过深挖企业所享有的信息优势，今天已经随着计算机和互联网的出现而逐渐被抹平，失去了前瞻未来的立足点。
这时继续拿着老的方法看市场，就只会得出一个结论，市场里的企业都被高估了。
但你要是在科技特训营中听过王煜全的分析，就会明白价值投资适合的是产业发展稳定，技术变化不大的时期，而今天正好是下新一轮技术进入展开期的阶段，使用这种方法来分析不断变化的产业未来，无异于缘木求鱼，只能让自己离未来越来越远。
正确的做法就是要去掌握看懂这一轮科技产业的方法，像费雪那样既能判断产业变革的下一个爆发点在哪，又敢于做一个长期主义者，才能把握住产业扩张的红利！
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