(报告制作人/作者：TF证券张西李路静)

1. 公司简介

1.1. 主营业务：从油服转型勘探开发

公司专注于石油勘探开发、石油服务工程、石油装备制造领域，坚持“石油装备制造与工程服务一体化、井筒技术服务一体化、勘探开发与工程服务一体化”的发展战略，从单一装备制造开始，逐步向综合工程服务和上游勘探开发延伸。

公司已成为国内最具实力的国际钻井工程承包商和高端石油装备制造商之一，也是国内第一家进入上游常规油气勘探开发领域，打通产业链上游，具有综合业务优势的民营企业。

该公司于2017年上市。上市之初，其主营业务为钻井工程服务和设备制造。

2018年、2019年、2020年营业收入分别为13.9亿、24.6亿、15.9亿，归母净利润分别为2997万、1722万、-4.8609亿。

2020年，受疫情和油价大跌影响，营业收入和利润大幅下滑。

2021年，随着疫情缓解和油价上涨，公司海外业务开始复工复产，公司钻井服务和钻机销售盈利能力有所上升。

2018年，公司开始进入上游勘探开发，先后完成文宿项目布局、参与哈萨克斯坦腾格里项目、收购国内外岸上项目；2018年，公司取得新疆温宿区块探矿权，2020年开始投产，2021年开始原油生产收入。

1.2. 实际控制人

公司实际控制人为朱凤雪、李玉池，实际控制公司55.16%的股权。

公司现任董事长李春迪及公司多名高管曾在中石化、中石油及国际四大石油公司工作。

油气行业核心管理人员平均服务年限超过30年，具有深厚的行业背景和专业经验。

2. 原油勘探开发业务

2.1. 新疆温宿区块已拿到采矿证，产量快速提升，毛利高达57%

温宿区块矿权取得情况：

2018年2月，公司取得新疆温宿区块1086.26平方公里的探矿权，开始布局国内石油区块的勘探开发业务；公司近两年大力推进文宿区块勘探，完成勘探377平方公里，细分为文北油田文7区块、文北油田洪11区块、红旗坡油田洪6区块、赛克鼻状构造区4个有利勘探目标区。目前文7区块探明储量已转入生产阶段。

温 7 区块勘探情况：

目前文7区块原油探明地质储量3011万吨，技术可采储量645万吨，经济可采储量551万吨，剩余经济可采储量549万吨。天然气探明地质储量4.49亿立方米，技术可采储量3.6亿立方米，经济可采储量和剩余经济可采储量均为2.63亿立方米。根据全国油气田储量规模分类，属中型油气田。

track="38">温 7 区块生产情况：

公司于2021年10月19日获得温 7 区块采矿许可证，矿区面积为43.3平方公里，石油与天然气的生产规模分别为40万吨/年、0.22亿立方米/年。

在2021年8月31日到2041年8月31日期间，公司持有其100%的权益。

采矿证的取得有利于公司高效完成油田产能建设，提高产量规模，使公司在油气勘探开发业务上的投入和发展上达到良性循环，给公司业绩带来积极影响。

截止2021年6月30日，新疆温宿区块实现产量10.19万吨。

2021年上半年产量为5.02万吨，完成半年度产量目标的103%，全年计划生产17.5万吨。

温 7 区盈利情况：

原油销售作为公司新的盈利增长点，在2021年上半年，公司销售原油40454吨，实现原油销售收入8517万元，收入占比11.46%；实现毛利润4873万元。原油单吨实现价格为2105元/吨，单吨毛利为1204元/吨，吨成本约900元，折合21美元/桶（不含三费）。

2.2. 哈萨克斯坦岸边项目和坚戈项目

哈萨克斯坦岸边项目：

2020年，公司持有岸边项目87.5%的探矿权权益，岸边区块勘探开发许可证面积18.2平方公里，勘探许可证有效期至2021年11月，总共收购成本大约为1.14亿人民币；经评估岸边区块地质储量2480万吨。

哈萨克斯坦坚戈项目：

目前，坚戈项目已经是一个成熟的盈利项目，且经营活动现金流为正；经评估坚戈区块探明地质储量6544万吨。

2.3. 油价分析：国际油价有望维持相对高位

2021年以来国际油价快速反弹，Brent原油从年初的 51 美金/桶左右反弹到近期80美金/桶以上。

主要原因是：

1）需求疫情后的修复：根据EIA预测，全球原油需求将在2021年底修复至接近疫情前水平达到 1 亿桶/天以上，2022年底有望超过2019年底的前高水平。

2）供给端，页岩油受制于碳中和产量难以快速反弹，以及OPEC对于释放产量相对谨慎的态度。

在本轮油价上涨中，美国页岩油资本开支和钻井活动反弹速度比较慢，主要原因是美国重回气候协定之后，资本市场对于传统化石能源的偏好进一步下降，而从事页岩油的上市公司也倾向于提高分红、还债，而非增加资本开支。

根据EIA的预测，美国原油产量2021年在1854万桶/天，同比基本持平；2022年或有150万桶/天左右的恢复。

但考虑2022年其对全球需求预测为同比恢复350万桶/天，页岩油的增量远不能弥补需求增长。

因此，在2022年市场平衡的关键变量是OPEC如何释放其限产的产能。考虑到OPEC的立场，及其近期对增产相对保守的态度。

我们估计OPEC在2022年将根据市场变化温和释放产能，使得油价维持在70-80美金/桶的相对高位水平。

2.4. 公司温 7 区块净现值估算

在下述基本假设下，公司温 7 区块净现金流在不同油价下呈现出下图所示关系。乐观假设油价维持当前80美金/桶左右的水平，温 7 区块的NPV可达53亿。保守假设油价在60美金/桶水平，温 7 区块的NPV可达26亿。

产量假设：根据公司采矿证生产规模40万吨，以及我们预测的达产进度。

资本开支假设：前期资本开支预估20亿，包括钻井开支和地面工程开支。达产之后，假设每年需要10%的维护性资本开支。

实现价格假设：考虑公司项目预计主要销售给新疆当地炼厂，可能比布油有一定折价。

操作成本假设：参照中石油2021H操作成本约11美金/桶。

财务费用假设：按照50%的负债率和6%借款利率。

3. 油田装备和服务业务

3.1. 钻井工程服务——复工复产，形势好转

公司的工程服务主要涵盖钻井、测井、录井、固井、完井、钻井液以及定向井等井筒技术一体化服务。

2018年、2019年、2020年，钻井工程服务营业收入为13.3亿、21.3亿、12.9 亿，毛利率分别为23%、18%、11%；板块营收与毛利率整体呈现下降。

公司前几年长期服务的俄罗斯天然气工业股份有限公司在伊拉克的巴德拉项目于2018年二季度结束，使公司从巴德拉项目获得的收益相比2017年大幅减少，同时，新增项目尚处于客户的开拓、项目启动与业务磨合期，收入与盈利的体现尚需一定的时间，导致板块营业收入与毛利率在2018年均呈现下降趋势；

2019年，得益于2018年在市场与布局上的优化，公司客户呈现多元化发展，板块利润跟收入提高，但是由于大包项目的增加，成本也跟着大幅度提高，毛利率依旧处于下降趋势；

2020年，疫情导致多数项目停产以及新项目的延期，营业收入与毛利率均有所下降。

2021年以来，随着疫情缓解、公司业务与市场日渐成熟、品牌知名度提升，未来形势有望好转。

在整个行业缩减投资、压缩成本的背景下，公司2020年新签油服工程订单仍然达到17.24亿元，体现了公司在油服工程板块强大的市场开拓能力和持续经营能力，未来业绩有保证。

2021年，公司钻井工程在海外业务与国内业务方面“两开花”，有望扭跌为涨。

海外业务——开拓高端市场，项目经营恢复

今年3月，公司与沙特阿美签订了金额约1.2亿美元的钻井工程项目合同，标志着公司成功进入世界油服行业公认的门槛最高的沙特钻井工程市场，实现历史性的突破，成为第一家与沙特阿美合作的中国民营钻井企业。

今年9月30日，公司与沙特阿美签订修井项目合同，金额预计为4,980万美元（约合3.22亿人民币），这是公司今年与沙特阿美签订的第二份工程合同。

此次合同的签订标志着公司的钻修井综合能力得到沙特阿美的全面认可；同时，公司通过科威特资审，为进一步拓展沙特高端市场奠定基础。伴随着疫情的缓解，公司去年因疫情等停工的海外工程项目已全面复工复产，公司上半年的海外钻井项目新签订单金额已达13.58亿元，较去年同期增加41.61%。

国内业务——积极开拓国内市场，订单金额大幅增加

2021年上半年，公司在新疆玛湖、塔里木等项目接连取得新成绩，同时，支援温宿油田开发，安全、高效交井56口。

上半年公司新签国内钻井订单13个，合同金额2.28亿元较去年同期增长153.33%。

未来，随着疫情缓解、海外项目复工复产、国内市场开拓等等，公司项目利润空间和盈利能力将会有所改善。

3.2. 装备制造——营收呈现高速增长趋势

公司钻机等销售与租赁服务收入呈现高速增长趋势，在2017~2020年期间，装备制造收入从 1306万提高至3.0亿元，复合增长率为183%；2021年上半年，装备制造收入为1.9亿元，同比增长456%。

主要原因为公司在2019年实现了从配件形式销售到整机形式销售的转型，使营业收入与毛利率大幅度增长。

2020年，原油价格受疫情影响创20年来新低，导致对石油装备的需求减少，公司为了拿到项目，不得不采取一些让利手段来保证生存，所以2020年的板块营收出现了小幅下滑，毛利率也从37%跌至20%。

2021年上半年，随着油价的提升，对石油装备的需求提高，公司装备制造板块的营业收入为 1.9亿元，同比提高456%，毛利率也提高至25%。

未来，内部方面，公司的勘探板块为公司装备制造板块提供有力支撑；外部方面，公司与中石化、贝克休斯达成新的合作，为公司进入三桶油和四大油服的市场拓宽了通道，为后续订单打好基础。

综上，公司未来的装备制造板块营收与毛利率预计能够呈现持续上升趋势。

4. 盈利预测

4.1. 经营假设

1）原油勘探开发板块：

假设2021/2022/2023年温 7 产量分别17、35、40万吨。假设实现油价65美金/桶。成本假设根据预估的资本开支，以及参考同行的操作费用。

2）钻井工程服务和钻机装备制造板块：

假设2021/2022/2023年营收随着疫情恢复和油价上升增长；毛利率谨慎假设均维持在2021H1水平。

4.2. 盈利预测、估值

给予21/22/23年归母净利润预测1.2/3.3/4.4亿元，EPS分别0.31/0.82/1.09元，当前股价对应 PE估值41/15/12倍。

考虑公司主业油服随着油价回升将有所修复；新疆温 7 区块逐渐达产带来成长性，且还有较多待勘探开发面积，2023以后成长性亦可期。给予2023年15倍PE，目标价16.35元。

5. 风险提示

1）油价大跌的风险，油价大跌将同时造成油服业务盈利下滑和勘探开发板块盈利下滑；

2）温 7 区块上产速度低于预期的风险，以及其他区块勘探开发进度慢于预期的风险；

3）温 7 区块成本高于预期的风险；

4）疫情反复影响公司油服板块海外作业的风险。

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