怎么看基金的估值，什么叫基金估值

01

估值到底是个啥

大多数人炒股只看价格。价格低，就是便宜；如果价格高，它是昂贵的。

比如BOE股价5元，股东人数接近145万，茅台股价超1800，股东人数不足15万。

BOE市值不到2000亿，茅台市值高达2.3万亿，是这个数字的10倍多。

那么问题来了，BOE便宜还是茅台贵？

无法判断。

因为股票不是货架上的商品，价格除了直观的大小没有任何意义。

我们再举一个例子。有一家火锅店，年收入10万，标价1亿。

还是这家火锅店。现在一年赚100亿，标价100亿。

哪个更贵，哪个更便宜？

相信很多人一眼就能看出来。

为什么呢？

一年只赚10万，花1亿买，除非脑子被驴踢了，因为好几辈子都赚不回来。

一年赚100亿，只要100亿，除非脑子被驴踢了，不然血亏了。

因为第一年我会回到原来的样子，剩下的我每年都会撒谎赚。

显然，从价格上看，100亿远比1亿贵，但100亿真的很便宜。

所以，价格水平只是一个表象，并不能体现真正的价值。

股票的本质是公司，买股票的本质是做股东，和买火锅店没什么区别。

那么，10亿还是100亿，关键因素是什么？

赚钱的能力，或者利润。

评估利润来估计企业的价值，这就是估值。

1、市盈率

看看上面的例子，

赚10万，报1亿，高估，

赚100亿，报100亿，低估，

为什么一眼就看出是高估还是低估？

因为我付了火锅店的钱，钱已经花光了，赚钱要等到收回成本。

以上两种情况，回本账的时间和难度一目了然。

10亿，需要1000年才能偿还，

100亿，只需要一年就能还完。

所以从利润和收回成本的角度来看，估值代表了回本年限。

根据教材中的定义，市值=利润*预估

值，

那么，估值=市值/利润，

此处的估值有个专有名称，叫市盈率，即市值和盈利的比值。

从这个公式，很容易得出这样的结论：

市盈率越低，估值越低，因为回本越快，赚钱也就越快。

市盈率越高，估值越高，因为无论是回本还是赚钱，需要的时间越长。

从收回成本的角度有助于理解估值，但不能照本宣科，否则就陷入了教条主义。

如果一看见市盈率低的股票，就二话不说一通爆买，想大赚一笔，那只能被市场毒打。

比如英科医疗，市盈率只有个位数，

那是不是意味着低估，是不是就能涨呢？

再来看英科医疗的走势图，

暴跌70%，惨不忍睹。

所以估值只是个数字，本身不具备价值，也不能直接表明高估或低估，

真正的核心还是企业具备的盈利能力。

此外，从上面第一张图也可以看出，市盈率有好几个。

它们的区别在哪里？

从公式可知，市盈率=市值/净利润，

因为市值不变，所以市盈率的不同，主要是净利润的计算口径不一样。

其中，滚动市盈率（PE-TTM），每季度更新一次，追踪的净利润时效性最强，最常用。

尽管市盈率是最常用的估值指标，但它不是万能指标，有很多的局限性。

因为市盈率和净利润挂钩，对于亏损企业，或者盈利不稳定的企业不适用。

比如互联网行业，很多公司亏损上市，根本就没有利润，所以市盈率就失去了意义。

又如周期性行业，景气时，赚的盆满钵满，PE低到个位数；

不景气时，挣扎在盈亏边缘，或大幅亏钱，PE会高达几百上千倍，或者是负PE；

此时PE失效，不具备太大的参考价值。

对于市盈率不适用的情况，市场还发明了市净率（PB）、市销率（PS）、PEG、市现率（PCF）等指标来衡量资产的估值。

2、市净率

当企业没有利润时，如何估值？

这就需要看得见的资产发挥作用。

假如张三有一家火锅店，但经营不善，处于亏损之中。

李四想要接手，但火锅店没有利润，用市盈率来估值行不通。

但火锅店的店面、设备、配方等是赚钱的核心，也是看得见的“账面资产”。

李四可以清点这些资产，为火锅店报价。

根据会计准则，账面资产属于股东权益，叫做净资产。

根据净资产做出的估值，叫做市净率。

课本给出的公式：市净率（PB）= 市值 / 净资产 ，

既然强调的是净资产，PB自然适用于和净资产紧密相关的行业，比如资产较重的周期性行业，以及资产负债率较高的金融行业。

典型的煤炭、有色、钢铁、化工等，这些行业通常是重资产经营，并且有明显的周期性，导致利润不稳定。

但企业的土地、厂房、设备、矿产等固定资产较多，且规模较为稳定，用PB来估值更为合适。

当市值等于净资产，即PB=1时，表示估值合理，当PB>1时，表示高估。

当PB<1，通常称为“破净”，这表示着市值跌破了公司的账面价值，已经低估。

同样，PB也不能死搬硬套，当PB<1时，就认为一定就是低估，或者PB>1时，就一定是高估，具体情况要具体分析。

另外，银行、保险、证券等金融行业，因为是高杠杆经营，也适合用PB来估值。

市盈率和市净率是最常用的两个指标，除此之外，盈利稳定的企业现金流折现用的比较多，成长股PEG非常流行，未盈利但资产比较轻的市销率（PS）比较适用，本文不再赘述。

02

活用估值

上面介绍了PE和PB，下面来探讨如何活用它们。

暴力赚钱的优质资产，当然是越低估越好，这意味着可以快速收回成本赚钱。

就像年赚100亿的火锅店，如果开价100亿，一定会被抢破头。

1倍市盈率，明显低估了。

但是年赚10万，如果开价1亿，

1000倍市盈率，明显高估了；

现实生活中，我们很清楚1000倍贵的离谱，除非是脑壳被门夹了，否则根本不会去接盘。

但一到股市，就变味了。

估值高达几百倍、几千倍，甚至亏损的企业，只要股价飙涨，就有无数人挤破脑袋去接盘。

反之，估值十几倍，甚至个位数的优质资产，股价一旦下跌，基本无人问津。

这又是为何？

因为大多数人炒股只盯着价格，被价格涨跌支配，根本不管企业价值几何，估值是否与之匹配。

1、估值波动

根据公式，估值=市值/净利润=股价/每股盈利，

可知估值由股价和业绩决定。

企业经营是日积月累的过程，每天的业绩变动没有那么大，业绩表现也是一段时间内的成果，比如一个季度，一年等。

但股票每个交易日都在被无数人买卖，股价变动频繁而剧烈，估值自然很不稳定。

因此在业绩披露前，估值的波动完全由价格决定。

股价容易受各种因素影响，可能短期炒到很高，也可能跌到很低。

比如美的集团上市以来，估值经历了多次宽幅波动，最低时仅有8倍，最高时接近30倍。

所以相对业绩表现，股价的波动会让估值处于不稳定态，在一个非常宽泛的范围内波动。

2、均值回归

从上图可知，PE的波动轨迹从高到低，再从低到高，往复循环。

为什么会这样？

因为短期影响股价的因素太多了，典型的如货币、利率、行业政策、市场风格等，

当利好堆积时，股价在短期内就会被炒的很高，

当利空叠加时，股价在短期内也会被砸的很低，

估值跟随价格波动，当价格偏离估值中枢，就会变得高估（泡沫）或者低估。

比如美的，高估时能达到20倍以上，低估时又在10倍以下。

所以格雷厄姆说，股市短期是投票机。

但事实上，无论是高估，还是低估，公司还是那家公司，短期变化没有那么大

当市场情绪消退后，估值又将慢慢回归。

因此短期估值波动，主要由市场情绪的变化导致。

人们总是乐观时更乐观，悲观时更悲观，

而人性永不变，所以乐观和悲观轮回交替，这就有了“物极必反，周而复始”的规律。

在这样的轮回中，估值就像一个钟摆，总是会从低估走向高估，再由高估走向低估。

这一现象被叫做均值回归。

从上可知，越是低估，越要大胆买入，因为估值回归会让价格大幅上涨，获利会非常丰厚；

越是高估，越要小心谨慎，因为估值回归会导致价格大幅下跌，造成很大的亏损。

3、高/低估的程度—估值百分位

估值虽然处于波动之中，但大多时候，它不一定就是极度高估或极度低估。

当在这二者之间波动时，又该如何衡量？

用估值百分位。

它的意思是当前的估值，和历史相比处于什么水平，以此来评估高/低估的程度。

以美的为例，3月30日其PE-TTM为23.31倍，PE百分位为93.67%；

这表示当前PE为23.31倍，比历史上93.67%的时间都高，处于高估的状态，不适合买入。

由上可知，参考PE历史走势和PE百分位，可以大致判断股票高估或者低估的程度。

为了更好地量化估值，经常将PE百分位划分为3个临界值，即30/50/70分位。

一般来说，当市盈率百分位30%（或20%）以下比较便宜，属于低估区间，类似折扣价。

70%以上则泡沫明显，属于高估区间，类似黑心商家抬价。

50%左右，估值在合理区间震荡，估值适中，类似日常价格。

经过这样定量划分之后，我们能直观判断估值波动到哪一阶段，然后用估值为投资服务。

比如美的集团，当估值波动到13倍以下，已经跌破低估临界值，此时可以分批买入；

当估值波动到17倍以上，进入高估区间，此时已经不适合买入，如果有仓位，可以考虑分批止盈。

用市净率（PB）来估值也是一样， 比如中国神华。

在2020年，中国神华大部分时间破净，百分位也位于30%以下，明显低估，因此该区域是比较好的买入区间。

03

股市和行业估值

股市由无数股票构成，把股市看作一个整体，估值也时刻处于波动之中。

当市场氛围火热，或者牛市时，

股民跑步进场，通常股市已经大幅上涨，估值较高，泡沫程度也较高；

当市场氛围冷清，或者熊市时，

股民谈股色变，通常股市已经大幅下跌，估值较低，泡沫也被挤干净了。

所以股市也在高估和低估中轮回，也就是牛市和熊市交替。

A股最具代表性的是大盘指数，沪市有上证指数，深市有深圳成指，创业板有创业板指，全A指数是将两市股票全部计算在内。

1、A股等权重市盈率

等权重，即把权重等额划分，不论是2万亿的茅台，还是十几亿的微型企业，所有股票一视同仁。

A股等权重市盈率，便是依靠这种方式计算得出，这个工具可以大致判断全市场的估值水位，如下图。

（可在乐咕乐股网和乌龟量化查询）

股市整体估值和个股一样，也要结合估值走势和估值百分位来综合判断。

例如，截止10.22日，全A等权市盈率38.19倍，PE百分位32.25%。

结合PE走势来看，估值位于50分位值（黄线）以下，贴近30分位值，处于合理偏低的位置。

从全A历史来看，当等权市盈率跌破30倍，百分位跌破20%时，基本上是历史大底，在此区间股票已经跌透，机会非常多。

2、行业估值

看了大盘，我们接着看行业。

根据上交易所披露的信息，总共划分了19个二级行业。

可以看到，行业之间的市盈率差异很大，卫生和社会工作高达170倍，而建筑、地产、金融等行业仅有7、8倍。

事实上，二级行业还可以划分为很多三级行业，比如白酒、家电和制药都是制造业，市盈率的差距却很大（数据截止于2021.3.30）

更有甚者，在同一行业的细分子行业中，估值水平也是大相径庭，比如医药子行业中的原料药在20倍左右，但创新药的估值基本在60倍以上。

究其原因，行业估值不同，除了商业模式的差异，主要是隐含了对成长性的预期。

从行业生命周期来看，因为各阶段蕴含的成长性和成长空间不同，对应的估值天差地别。

1. 导入期

导入期是新兴行业刚出现的时候，正处于烧钱培育市场的初级阶段。

特征是市场变动快，相关企业无业绩或者业绩很差，就像2019年以前的电动车，不被消费市场接受，特斯拉、蔚来、小鹏等初创企业连年亏损，随时都有倒闭的危险。

这类企业市盈率根本没法看，投资主要拼眼光和胆识。

新兴行业一般先在一级市场融资，因为市场承受度未知，也不知道能不能爆发，有极大的风险，一旦赔了，就血本无归。

但如果行业开拓成功，进入到成长期，行业会爆发出巨大的势能，也会为早期投资人带来巨额回报。

孙正义投资阿里巴巴，南非报业投资腾讯就是如此。

1. 成长期

进入成长期的行业，产品形态、功能、应用等已经较为完善，市场认可度急速提高。

大量研究认为，如果新兴产品渗透率达到5%的临界点，行业将加速成长，上行空间被彻底打开。

相关企业的销售额和利润会成倍增长，产业前景非常美妙。

因为在这个阶段，行业变化日新月异，再加上巨大的成长空间，投资者通常愿意给整个行业高估值。

2019年新能源车产业彻底爆发，估值迅速从10几倍区间快速膨胀，在一两年内直线暴涨至70倍以上。

1. 成熟期

进入成熟期后，市场已趋于饱和，市场规模难以增长。

企业的成长步履维艰，因为存量市场竞争异常激烈，大鱼吃小鱼，合并现象会大量出现。

就像家电行业告别了“黄金十年”的高速成长期，行业整体销售额变化不大，成长性不足。

市场给予的估值较低，估值中枢常年在10倍上下波动。

就算是2020年核心资产大牛市，行业估值持续拉升，也仅31倍出头，相比前景无限的新能源车，估值明显低了不少。

1. 衰退期

到了衰退期，行业空间逐步萎缩，这一阶段的行业就是“夕阳行业”。

夕阳行业因为市场需求下降，盈利能力不断下坡，彻底失去了成长性，估值水平也直线下降。

就像基建工程，行业估值处于持续的下降通道，最低时不足7倍。

需要重点警惕的是，此时行业的“低估值”，可能并不是真正意义上的低估。

因为市场需求下降，行业空间持续萎缩，企业如不能顺利转型，经营风险将会与日俱增。

一旦企业的利润开始下滑，那么低估会变的高估，甚至会出现“越跌，估值越高”的现象。

所以行业估值不同，主要是隐藏了对成长性的预期：

高估，隐含的意思是对未来的高成长预期或低风险；

低估，隐含的意思是对未来低成长的预期或高风险。

综上，行业的估值高低不能一概而论，不同行业的生命周期、资源禀赋、赚钱能力等不尽相同，还要结合具体情况分析。

04

用估值买基金

我们已经知道，股票贵不贵和价格没关系，核心是公司的盈利能力。

当价格没有反映企业价值时，要么高估，要么低估。

低估买入，高估卖出，这就是投资的全部，

而不是被价格牵着鼻子走，追涨杀跌。

基金买卖同样如此。

那么如何用估值衡量基金高估，还是低估呢？

基金分为指数基金和主动基金，我们先来看指数基金。

1、指数基金的估值

指数基金完全复制指数走势，在买卖评估时，可以直接参考指数估值。

指数由一揽子股票构成，可分为宽基指数和行业指数， 估值=成分股总市值/成分股总利润。

同样指数估值的高低，也可以通过估值走势和估值百分位来判断。

A股常见的宽基指数有上证50、沪深300、创业板指等。

以沪深300为例，当前PE在13.3倍，PE百分位70.4%；同时PB在1.6倍，PB百分位68.8%；

蛋卷平台上给出的参考是估值适中。

行业指数有很多，比如中证消费、中证白酒、全指医药、新能源汽车产业等。

以中证白酒为例，今年3.22日，PE高达53倍，PB也高达13倍，百分位均高于96%；

这意味着无论是PE还是PB，都比历史上96%的时间贵，明显高估，不适合买入。

2、主动基金的估值

主动基金选股主要靠基金经理，基金的估值分位两种情况。

如果股票只覆盖某单一行业，比如消费、医疗、新能源等，这种基金叫做行业主题基金，从名字上就可以区分，比如葛兰管理的中欧医疗健康。

此外，如果基金名称没有标记行业，但股票以某行业为主，比如诺安成长混合，仍然可以看成是行业主题基金。

因为行业主题基金只局限于某一行业，基金的估值判断，直接参考行业估值即可，比如诺安成长混合，重仓半导体，整体估值水平可以参考国证芯片。

另外一种主动型基金，通常会横跨多个行业，又该如何看估值？

两个办法。

一个是看大盘估值，简单粗暴但特别实用。

万变不离其宗，个股涨跌都得看大盘脸色。

全A估值分位高于90%，这说明市场情绪较乐观，处于泡沫状态，有仓位的话要逐步减仓兑现了。

估值百分位低于20%，低估明显，正是出手的好机会。

第二个办法，就是看基金重仓股的综合估值。

以汇添富价值精选为例，截止今年二季度，基金重仓股分布在10个行业以上。

基金的估值，就是分别把重仓股的市值和净利润相加，二者相除得到。

通常重仓股集中度越高，披露的股票数量越多，这个数值越准确。

如果不想动手计算，也可以参考乌龟量化。

这里需要提醒一下，这种计算方法得出的估值准确性较低，只能作为一个参考。

毕竟基金的信息披露比较滞后，如果基金经理调仓换股，投资者是无法第一时间知道的。

05

投资实操，用估值赚钱

我们知道了估值是啥，也厘清了估值和价格的关系，对于估值的判断也有了一套方法。

但有了理论还不行，股市七亏二平一赚，如果不能赚钱，都是狗屎！

这套投资体系非常有效，因为我已经坚持了好几年，并且获利颇丰。

投资其实并不难，只是人性把它复杂化了，大家熟悉并理解之后，也会发现赚钱真的不难。

下面我用实战案例和大家来详细探讨。

1、大盘整体低估时，大量买入

这种情况一般发生在熊市或者市场阶段性恐慌时。

市场经过惨烈的下跌，已经非常便宜，从市盈率的角度来看，全A市盈率跌破30倍，百分位跌到20%，甚至低于10%以下，是绝佳的买入机会！

比如2018年，A股跌了大半年之后，已经变得非常便宜，当大家还在一片恐慌时，我进场收集筹码，这是我的交易清单。

如果大家对2018年还有印象，一定是非常惨痛的记忆。

当时头也不回地跌了一年，去扛杆、贸易战、质押雷、商誉雷等，利空消息一个一个震天响。

全市场跌的是七荤八素，人仰马翻，以至于市场的流动性几近枯竭，沪市成交量不足千亿，给人的感觉是股市开不下去了，要倒闭了。

极度悲观的市场氛围下，我在2018年10月买入。

当时创业板指等权PE跌到历史最低的27倍，其市盈率百分位甚至跌破1%……

买！直接建仓抄底。

之后市场快速上涨，我也一直没动，耐心蹲守。

因为我知道，价格不是止盈的标准，估值才是！

市场总是会从低估走向高估，所以不到高估临界值，就别想把我“洗下车”！

直到去年2月底、3月初，创业板的PE百分位时隔近4年，终于重回70%。

然而年初国内疫情冲击，股市人心惶惶，一不小心又砸下一个坑，我还是没动。

此后市场持续上行，再次冲破70分位值的高估警戒线，我选择分两次止盈。

第一次止盈：

第二次止盈：

回头看，没有什么特别的技术操作。

就是在10%以下的极度低估区间买入，以持久战的思路，等待，等待，再等待；忍耐，忍耐，再忍耐。

不管中途发生多大的波动，我都没有随意买卖，一直等待估值从低估到高估。

然后在分位值70%的高估点卖出，轻轻松松拿下70%+收益。

如果说中途有什么难点的话，就在于等待，在于对耐心的考验。

我从10月底买入，从当时来看，创业板市盈率百分位跌破1%，已经足够低估了。

但谁知道，在底部又盘整了3个月才见底，真是太变态了。

不过这一次成功的经验，彻底夯实了我的投资框架，那就是买在低估，卖在高估。

哪怕兑现的时间足够长，足够磨人，只要有耐心，最后一定赚钱。

2、大盘中等水平时，寻找局部低估买入的机会

熊市这种捡钱的机会几年一遇，毕竟极端的低估和高估并不常见。

大多时候，股市在一个不高不低的位置波动，比如从二季度以来，全A等权市盈率在40倍上下震荡，估值分位在35%上下。

不高估，但也不低估。

这种位置比较尴尬，说明大多数资产并不便宜。

事实上也是如此，大盘就在3500点上下震荡，板块分化明显，是典型的结构性行情。

A股核心资产还在寻底，白酒调整不充分，高景气的细分医药高估明显，高成长的新能源、半导体就没便宜过。

大盘不低估，优质赛道没有好机会，只能深入挖掘，寻找局部低估的板块。

比如互联网。

互联网今年的情况大家都知道，面对史无前例的的监管风暴，板块一跌再跌。

尤其是到了7、8月份，在“教培”政策和滴滴被调查的影响下，恐慌情绪被无限放大，中概互联接近腰斩，把去年疫情以来的涨幅全部跌光。

实际上，这场暴跌把互联网的泡沫挤干净了。

中概互联的估值跌倒了30%分位以下，如果单看腾讯、阿里、百度的估值，基本都在历史最低估区域。

我们把握住了机会，在这期间持续定投，甚至几次大跌后加大份额抢筹码。

这个过程中，如果说有什么难度，主要还是跌幅较大，持续时间较长，很多人没能坚持下来。

但如果我们保持耐心，用1-2年的时间去买入，心态就会非常稳健，不会被市场的大跌和恐慌吓到。

3、大盘中等水平时，寻找合理估值买入的机会

当大盘不高不低时，除了挖掘低估买入的机会，还可以寻找估值合理的买入机会。

不过需要注意的是，这类资产要求比较严格，必须是优质资产，长牛资产。

原因在于优质资产盈利能力出色，而且这种能力随着时间在上涨，内在价值也越来越高。

在合理估值买入，可以赚业绩增长的钱。

长牛行业比较简单，我们跟踪估值变动，就可以发现这样的机会。

但主动基金较难，需要对基金经理的投资策略和操盘风格有较深的了解，并且业绩要经过长时间的检验。

今年市场比较极端，板块轮动很快，很多基金经理有点措手不及，导致业绩不理想。

以均衡策略为主的基金，在今年这种市况下，跑出了不错的收益。

在反复回测、多维度对比、深度追踪后，发现了一只不错的均衡基金，也在持续定投中。

06

耐心，耐心，还是耐心 ！

华尔街有句谚语：太阳底下没有新鲜事。

在投资市场待久了，会发现真的是这样，

大涨时，大家对市场、赛道、公司充满希望，狂热的人们会一直狂热。

大家脑子里只有一个想法：股票或者基金好挣钱，快买！可以一直涨！

此轮牛市对新基民的教训非常深刻，春节前的市场是这样的：

大跌时，大家感到害怕、恐惧，悲观的人们又会无限悲观。

此时，大家脑子里只有一个想法：A股是不是要破产了？大家一起玩完吧！

春节后的市场是这样的：

短期内，价格上涨或下跌主要是人们的预期（想象）。

这种预期体现在情绪上，就是乐观时更乐观，悲观时更悲观。

乐观过头，悲剧就来了，悲观过头，上涨反而不远了

乐观和悲观的交替，就是估值的高低轮回。

估值可高可低，但利润必须是实的。

没有利润，高估不过是昙花一现，不能持续；

没有利润，低估也不过是水中月，看似便宜，实则蕴含未知的风险。

大部分时候，情绪只是投资的负担，它只会短暂地改变一些表象，迷惑投资者。

就像2019年疯炒的半导体，行业估值高达153倍！远高于去年疯炒的新能源。

超高的估值，是对业绩增长的高预期。

然而随着时间的积累，利润并没有兑现，大家发现只是当初兴奋过头了而已。

市场会极度失望，这种悲观的情绪传导，抛售潮会接连而至。

惨烈的杀估值开始了！

估值大幅下杀，从而导致价格急速暴跌，亏钱往往就在此时。

诺安蔡团长被骂的狗血喷头，就是最好的证明。

又如“银地保”三惨，在赛道股持续上涨的时候，完全被市场抛弃了。

地产只有个位数的PE，银行甚至在跌破净资产的情况下，还在跌。

行业要破产倒闭了？

但随着“银地保”业绩披露，人们才恍然发现，这些“过气”的传统行业，一个个赚的盆满钵满。

在大把大把利润的冲击下，极度低估的价值，终将被修复。

无论是疯狂的牛市、好赛道，还是风口的公司，没有利润兑现，高估就不可持续。

飞起来的猪，无法逃离时间的审视，最终将会狠狠地摔在地上。

股市短期是投票机，长期是称重机。

买的太贵，始终没有安全边际。

低估买入，高估卖出，这就是赚钱本质。

当优质资产高高在上时，绑住手，我们等；

当没有低估的机会时，绑住手，我们等；

当在低估买入后，价值兑现，我们等；

当在合理估值买入后，成长兑现，我们等。

在一次访谈中，亚马逊老板贝佐斯问巴菲特：你的投资理念如此简单，为什么别人无法像你一样成功？

巴菲特回答说：因为没有人愿意慢慢变富。

投资没那么难，穿透本质后会发现赚钱很简单，我们只是需要多一点点的耐心。