最近股市不好的时候，大家都开始写段子。其中一次是上次a股突破3000点的时候，电台还在播放《还珠格格》。看到这一段，人们不禁感叹。没错，上证指数第一次突破3000点的时候，已经是15年前了。多年来，中国经济高速发展，居民收入大幅增加。然而，我们的股市仍然超过3000点。中国股市怎么了？
首先，我们说的股市主要是指上证指数，其权重股主要是金融、房地产、原材料等老牌经济类股。由于编制规则、退市制度缺失、行业分布不均、公司代表性弱等一系列原因，上证指数在用于代表中国经济和整体股市时会出现扭曲，但确实反映出一些深层次的问题。
最近看了《资本回报》这本书，正好给出了中国股市长期不涨的深层次原因。我总结了以下几点：
1.长期GDP增长与股市回报之间没有相关性，经济增长不一定导致企业利润同步增长，而利润增长才是长期股价最重要的决定因素。
2.上市公司利益与投资者利益不一致，甚至存在诸多侵害股东权益的行为。管理层对股东利益的忠诚完全取决于运气。经济增长让许多高管和客户受益，但股东，尤其是小股东，可能没有受益。
3.证券立法不完善，执法力度参差不齐，尤其是保护股东权益的执法力度和退市力度不足。
4.资本支出的增长与股价的上涨，以及公司资产扩张的行为之间存在负相关关系：比如并购、增发新股、新增贷款后，往往伴随着事后的低回报，而以上证指数为代表的很多老经济权重股则表现为过度投资，这会损害投资回报，企业模式的转型需要时间。
以金融行业为例，很多公司以资产增长为主要目的，不断在市场上筹集资金，增加杠杆来提高收益。但当危机发生时，容易发生大量减值，因此大多数金融股的估值呈现长期下降趋势。
比如市场疯狂的时候，一些制造企业疯狂地通过发行股票借钱来增加资本支出，导致行业供过于求。但此时的加码投资导致未来回报低，利润波动大。然而，选择逆资本周期投资的公司获得了长期稳定的回报。
看看很多发达国家。虽然GDP增速很慢，但这些国家的股市长期以来一直在稳步上涨，因为这些国家的很多企业注重保护股东权益，资本支出低，经营现金流稳定，这些公司长期以来为股东创造了丰厚的回报。
这就是《资本回报》解释的中国股市不涨的核心原因。大多数分析师只关注需求侧的分析，忽略了供给侧的分析。我觉得这本书主要是从另一个不同的角度来分析问题，那就是供给侧的资本循环。第二个启示是，管理最重要的能力是资产配置能力。只有逆资本周期投资，才能为股东创造稳定、长期的高回报。
最后，让我们展望一下中国股市的未来。我们可以看到，用上证指数来代表中国股市是扭曲的，因为指数权重的行业和公司不具有代表性。有没有一个指数能更好的代表中国股市和未来经济的新方向？个人认为沪深300指数和恒生指数更能代表未来的中国股市。
首先我们来看看沪深300指数，主要包括中国最好的金融和消费公司。前十大权重股中，金融股3只，消费医药股7只。更重要的是，前十大权重股几乎都不需要在市场上融资，资本支出少，现金流充裕，内生增长超过10%。在之前的文章中，我分析了为什么沪深300指数的前两位重量级人物，中国的贵州茅台和中国平安，具有上述特征。与此同时，沪深300指数较上证综指有长期上涨趋势，今年更是创下历史新高。相信未来随着我国法律制度的完善和投资者权益的保障，在沪深300指数主要成份股内生增长的推动下，将为长期持有沪深300指数基金ETF的投资者创造稳定的收益。
另一个指数是恒生指数，其成份股近年来发生了重大变化。我们看到越来越多的中国科技和生物医药公司选择在香港上市。在恒生指数中，科技和医疗保健行业占比快速提升，科技占比达到23.11%，医疗保健占比上升至4.87%。传统金融地产占比大幅下降。恒生指数未来的走势是，新经济股的占比将持续提升。例如字节跳动将来来港上市，一定会加入恒生指数。而恒生指数将更加分散，成份股数量有望从50只增加到80只。因此，这一变化将使恒生指数越来越代表中国经济增长的新方向，长期投资将更有价值。
综上所述，未来大家对中国股市的刻板印象会逐渐改变，中国股市很可能会摆脱经济增长与股东利益的脱钩。如果长期看好中国全运会，可以选择持有代表中国股市和未来新经济方向的沪深300指数基金和恒生指数基金，并长期坚持持有，分享中国经济的长期成果。
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