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在成为E基金的明星基金经理之前，张坤的履历是清华大学生物医学研究生，有四年的研究经验。2012年，在反腐和塑化剂的双重负面背景下，a股市场“谈酒色变”，而张坤逆势加码茅台104.8万股，大获成功。事后，张坤在采访中留下了一句名言：“一个好的投资者至少要敢于和整个市场对抗两三次。”

在近期的a股季报中，张坤再次做出了逆市而动，——逆势加仓Hikvision。

10月22日晚间，据Hikvision披露的三季报显示，以“公募兄弟”张坤为首的E基金蓝筹精选基金买入Hikvision 3400万股，市值71.88亿元。此外，在Hikvision第三季度业绩简报会上，张坤的名字突然出现在与会者名单上。

今年1月28日至10月25日，Hikvision经历了长时间的震荡调整，股价下跌20.58%，市值损失超过1300亿元。这个世界安防巨头背后是全球第一的视频监控市场份额，以及华为、AI四小龙等后起之秀的冲击。

00-1010从三季报后第一个交易日Hikvision股价下跌2.18%的表现来看，Hikvision的表现显然没有达到市场预期。

其中，Hikvision第三季度营收217.3亿元，同比增长22.4%，归属于母公司净利润44.8亿元，同比增长17.5%。

在Hikvision 《2021 年限制性股票计划（草案）》中，公司确定股权激励计划的解锁条件为：净资产收益率不低于20%，营收复合年增长率不低于15%。这意味着Hikvision的收入增长仍有进一步放缓的空间。

可以确认，Hikvision正处于业绩增长的下行通道。2014年，Hikvision营收同比增长60.37%，归母净利润同比增长52.13%。但之后，Hikvision的双增长率逐年下降，2020年降至10%左右。

一方面，全球安全需求增长趋于放缓。根据IHS Markit的数据，2013年以来，中国安防行业的增速一直稳定在10%-15%之间，从全球范围来看，安防行业的增速也逐渐下降到10%以下。市场显示出从蓝色到红色的显著信号。

另一方面，Hikvision从2015年开始发布AI系列产品，确定了智能化的第二曲线方向，业务重心从量的增长演变为利润率的增长。

从2015年开始，Hikvision进入毛利率上行周期，2015年毛利率为40.1%，今年三季度上升至46.38%。

相应地，净利率不增反降。2015年至今年三季度，Hikvision的净利率从23.28%降至21.36%。

这背后有两个原因。一方面，市场需求放缓限制了Hikvision传统相机业务毛利率的增长。另一方面，智能二次曲线改造的成本透支了Hikvision的利润率。

2015年至2020年，Hikvision的销售费用从21.79亿元增长至73.78亿元，自2017年与管理费用分开上市以来，R&D费用从31.94亿元增长至去年的63.79亿元。

背后逻辑是，新增智能化业务正在市场推广期，需要更多研发人员及销售人员的支出。

2018年，Hikvision启动组织架构重组，将公司划分为PBG(公共服务业务集团)、EBG(企业业务集团)、SMBG(中小企业业务集团)三个业务集团，分别对应to G、to B、To C的业务

其中，公共服务业务群主要针对顶层设计和行业标准；企事业单位应针对不同行业的差异化需求提供定制化解决方案，技术要求最高；作为一个瞄准长尾市场的部门，中小企业和企业集团会普及其他部门的成熟产品。

根据Hikvision财务报告披露的数据，三大业务部门呈现明显分化。2020年，Hikvision企事业单位收入增长率达到20.56%，而公共服务的增长率

可以肯定的是，Hikvision具有良好的市场增量前景，G端和B端双方的数字化转型需求将成为Hikvision的潜在机会。难点在于如何把握客户需求，重现传统证券领域的市场优势，从而实现利润率指标的反转。

01、增速放缓

在利润率、营收、利润增长率等业绩指标走低的背后，Hikvision的传统护城河受到挤压。

据Hikvision副总裁徐介绍，基于AI开放平台和统一软件架构的优势，Hikvision具有在碎片化场景中快速落地的优势。此外，Hikvision作为安防巨头的地位，拥有全国营销渠道的优势，这使得Hikvision更快具备了发掘行业需求的能力。

然而，在数字化转型之际，Hikvision的传统优势还能保留多少，仍然值得怀疑。

以Hikvision的传统相机业务为例，202。

0年财报显示，在海康威视635亿元全年营收中，前端产品收入288.4亿元，占收入比重达到45.42%。其毛利率达到55.63%，显著高于其它业务毛利率水平。

值得关注的是，海康威视的硬件高毛利率从哪来？

很大一部分原因，来自传统安防摄像头产品高标准化程度、低定制化程度的特点，致使单品类的销量规模增大，规模化生产难度低。在此基础上，海康威视有能力通过完善自动化生产和供应链管理的方式降低管理费用，同时提升在供应链中的议价能力。

例如，2014年6月，海康威视桐庐安防产业基地项目启动，招商电子数据显示，通过仓储、物流的自动化管理，海康威视实现人力成本下降约50%，同时效率提升近80%。

而当前海康威视面临G端、C端通用化市场增速放缓，依赖B端定制化生产的格局。这意味着G端大体量订单缩减，同时企业中小体量订单增加，海康威视规模化生产体系的优势面临减弱压力。

2020年财报显示，海康威视前五大客户销售额占比仅为3.09%，较2019年3.47%的水平进一步下降。一方面，海康威视的客户体量正在增长；另一方面，集中订单占比也在进一步削弱。而这将考验海康威视将成熟的EBG产品通用化的能力。

海康威视的另一护城河，则是渠道及行业感知优势，这包括遍布全国的销售渠道网络，以及对行业需求的理解能力，这有助于海康威视较竞争对手更快推广产品，以及提供更契合市场需求的软硬件解决方案。

例如，在新冠疫情期间，海康威视快速推出市场急需的人体测温产品，并借道海康威视成熟的渠道能力迅速推向市场，背后与海康威视对医疗领域的长期布局有关。

但这一优势建立在海康威视长期领先安防市场，缺少外部竞争的基础上。在华为、AI四小龙等竞争对手陆续入场的压力下，海康威视的渠道优势同时遭受压力。

例如，华为在2012年布局视频安防赛道后，快速抢占了公安、交通等多个领域的G端份额；云从科技于2018年发布了国内首款AI人脸识别摄像机，竞争方向指向海康威视瞄准的“软硬一体化”。尽管新玩家的销售渠道优势远不及海康威视，但随着时间推移，海康威视的优势或将承压。

03、两方围剿

今年8月，调研机构Omdia公布的报告数据显示，在2020年全球智能视频监控及基础设施市场份额中，海康威视名列首位，其次分别是大华股份、安讯士和华为。

此前，华为视频安防被认为是华为智慧城市的附加品，主要从顶层设计角度切入，凭借企业通信基础设施和生态整合能力的优势，为G端客户提供整体解决方案。

但在2020年，华为发布了“四无”生态型摄像机、AI超微光卡口摄像机、双光谱热成像摄像机、AI双模球型摄像机、超高密智能视频存储平台、5G摄像机等诸多新品。

此外，从AI算力优势切入智能安防市场的AI四小龙，也在舍弃纯软件打法，开始切入海康威视基本盘的硬件领域。除前述云从科技外，旷视科技也于2018年发布全帧智能人像抓拍机。

这意味着在视频安防市场，后发玩家不再单纯寄希望于提供软件或顶层方案的服务，并嵌入到行业体系之中，而是尝试主动发力软硬结合的策略。

尽管在三季度业绩说明会上，海康威视强调，集团拥有27000种产品，以及行业解决方案及营销组织的竞争优势，但在华为等竞争者带来的冲击面前，海康威视面临核心硬件较大的竞争压力。

而在未来的视频安防竞争中，各玩家将围绕算力、算法和数据三重维度展开。

例如，在制造业场景中，需要对操作人员的违规操作进行监督并预警，这需要安防企业掌握大量生产流程的监控视频数据，并打磨算法使其从数据中精确捕捉操作人员的危险动作，最后强化前端硬件的计算能力，使其有能力使监督预警的功能落地。

而同一应用需求，往往可以通过不同的技术路径解决。以人脸识别中的深度信息获取技术为例，就包括结构光、双目匹配、飞行时间等多种方案。而在实际应用中，不同的技术优势又将驱动安防企业采用更多方式，完成客户的具体诉求。在此过程中，谁能以更高精确度，更高性价比实现客户需求，谁就将在智能安防赛道中胜出。

其中，海康威视的优势，在于市场份额优势背后的庞大数据体量，在云服务能力和硬件算力竞争当中，海康威视处于对华为及AI企业的竞争劣势。这也形成了海康威视围绕算法展开的竞争策略——主要精力用于创新方案研发当中，尝试在竞争对手覆盖范围以外，为客户打开新需求，并通过降本增效的优势向行业通用方案演进。

而这将对海康威视的市场需求挖掘能力提出更高的要求。从当前营收结构看，海康威视的产品仍然以前端为主，如何提升算法竞争力，避免G端以外更多的B端蛋糕被切割，将是海康威视未来几年内亟待解决的问题。