李宁的涨价哲学，收割的是“表里不一”的年轻人

我年轻的时候：

“妈妈，我想买一双更好的运动鞋。”

“嗯.那就买李宁。”

现在：

“我想买一双李宁。”

“看看你的工资卡。有多少钱？”

近两年，李宁越来越贵之后，这样的段子在网上广为流传。最近，李宁又火了一把。

11月4日，李宁发布全新高级运动时尚品牌李宁1990，主打高端奢华风格。当然，价格也很奢侈。

比如有网友说：“一件套头衫899，太高级了，爬不动。”

根据官方渠道价格统计，LI-NING 1990的产品价格大多是中国Li Ning产品线的1.3 -1.5倍。

表中，《爱国情绪退烧，李宁、安踏也不香了？》一文分析，不聚焦技术变革和产品创新，而是通过行业知名度的涨价伤害用户的感情。

而且，2021Q3以来，国内运动品牌终端零售流量、链上增速下滑、股价集体下跌已经导致。

那么，为什么李宁在消费端还是那么“死板”呢？

根据我们的研究，这种信心可能来自这样一个事实，即无论价格如何上涨，产品都很容易销售。如下图，伟德途9款球鞋最近从839元涨到了2349元，翻了近三倍，成交额还是6万多。

人民买单，自然影响市场信心。

如下图所示，自2018年以来，李宁的股价上涨了16倍，而其竞争对手安踏的股价仅上涨了6倍。

要知道，2010年行业库存危机之后，两家公司的股价处于相反的极端，李宁跌了80%，安踏涨了120%。

那么，李宁是如何达到这样的韧性的呢？

接下来，本文将从库存危机后的估值修复模型入手，详细阐述企业不同发展阶段的市值锚的变化和现金状况。

第一阶段：库存问题修复不及预期，估值低位徘徊

众所周知，2008年北京奥运会带来的繁荣并没有让交通运输和服务业腾飞，但随着奥运会的结束和市场热度的降低，造成了严重的库存危机，所有的交通运输和服务企业都陷入了泥潭。

行业低迷，市场自然用脚投票。

可以看到，到了2012年，李宁的股价已经跌到了4元，跌幅接近80%。安踏也下跌了50%左右，股价跌至3元。

在这种行业周期下，市场对运输服务类股的估值是锚定的，落在企业库存能力的修复上。这个测试是企业在渠道中运营能力的实现。

为了解决库存问题，所有企业都投入了改革。

2012年，李宁引入有零售背景的金振军，试图通过将业务从批发转型为能够快速补充和响应的零售模式，来扭转库存缺陷。

在金振军的构想中，改革的过程分为三个步骤：

第一阶段(6-12个月)，完成库存清理。第二阶段(2013 -2014年)，升级供应链和物流系统，建设快速反应能力。第三阶段(2014 -2016年)，调整业务结构，通过分销商向市场投放更多新产品组合，提高投资回报。

按照计划，在接手李宁之后，金振军以铁腕手段进行改革，包括更换管理层大部分的——首席产品官、首席营销官和首席供应官，组建一支具有国际背景的团队。

然而，这一举动为他的改革埋下了隐患。

“金振军太猛，很多人都不习惯，所以心里并不总是支持(他的作品)。”当时离职的李宁高管说。

那么，这会产生什么样的影响呢？

在一次性回购经销商库存后，李宁开始大规模清仓。

一方面，截至2012年6月底，工厂店和折扣店的出货数量分别从269家和358家增加到271家和394家；另一方面，通关渠道折扣价达到4.9%，增加了出货。

当时，金振军希望通过降价清仓的方式，将李宁的库存降到接近健康的水平，但结果并不理想。

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如下图，2012年因为回购渠道库存，李宁的存货及应收账款减值准备计提飙至13.26亿，而直到第二阶段结束，存货及应收账款减值准备也只减少了一半左右。

对此，公司层面给出的解释是：“行业整体问题，成效慢过预期。”

但有从李宁离职的高管直截了当地表示：“金珍君的大方向没有问题，只是需要中层去执行、落实。问题是，中层的领导是否买账？”直指执行和规划的矛盾。

种种问题叠加下，存货并未兑现消化，同时李宁2012-2014年，累计亏损26.93亿元，成为不争的事实。

没能“力挽狂澜”，反而“雪上加霜”的金珍君，2014年底，黯然离开李宁。

就在李宁因职业经理人和中层管理的执行矛盾，改革陷入停滞时。安踏却在丁世忠（安踏集团董事局主席兼CEO）两年深入一线、拉网式踩点后，大刀阔斧地提振改革：

• 调整订货方式，将分订货制改为配货制，即将经销商订单的买断方式，转变为卖多少生产多少的灵活方式。
• 调低并控制订单数量，降低潜在库存及控制打折幅度。
• 关掉效益不济的门店。

这些方式，从源头上避免了销售渠道存货过剩的情况，因此，安踏的库存周转天数，期间一直处于较低的状态。

而李宁直到，2015年李宁接棒金珍君，回归管理后，库存周转天数才有了明显的变化。

备注：安踏后期周转天数上升，是FLLA扩张需要的原因。

李宁接手后，在战略打法上还是延续金珍君的策略，只是实施风格和侧重上，有所不同。具体为：

• 将标语重新改回“一切皆有可能”，重新推动李宁的人心凝聚和战略实施。
• 将电商渠道提升至25%—30%（2014年仅为5%），在电商、互联网+方面动作频频。

拥抱互联网，同时凝聚力改善下，李宁的渠道情况得好转，拉动营收增长，利润扭亏为盈。

然而这样的表现，和安踏同期的盈利水平相比，差距颇大。

也就是说该阶段，李宁刚刚解决了存货问题，完成对资产负债表的修复，而安踏直接跨越完成了利润表修复。

市场预期兑现程度不同下，李宁的股价维持在5元左右波动；安踏的股价，却飙涨一倍以上。

不过，李宁的库存问题总归是解决了，这为市场估值锚切换到企业自身增长弹性时，李宁的利润表修复奠定了基础。

（换句话说，估值修复必须是在改革调整完成后，二级市场才可能给出反馈；而要想发生的可能性更高，则必须配合催化剂（如重拾增长、大事件）才能进行。）

第二阶段：产品溢价拉升利润，股价暴涨

在《运动服饰的超级周期：十倍股安踏李宁，是怎么炼成的？》一文中，我们论述过，运动服饰企业可持续性增长的核心内驱力是：品牌以及产品力。

而在利润修复阶段，这也是各运服品牌使力的方向——通过产品和品牌影响力提升，争取销量和议价权，拉升利润。

李宁在这个阶段的爆发，来自一个跨界邀请。

2018年纽约时装周开设了细分的运动主题，但当时耐克和阿迪没有档期，无法出席，组委会将眼光转向了李宁。

收到邀请的李宁，兴奋又担忧：“因为看时装的人群，与购买体育用品的不是同一群。”

最终，还是李宁拍板说：“去，哪怕就做一次成功的市场活动也好。”

结果出人意料，新品牌“中国李宁”准确押中“国潮风”，在时装周上一炮而红。大秀落幕当天，“李宁”的百度搜索指数暴涨。

影响力传导到产品价格上，就是秀场展示的悟道系列产品，在市场上出现了高溢价。

比如，李宁悟道2-ACE-韦德之道，国内普通款均价从899涨至1700元，乐高款价格更是飙至5000左右。

同时，这款鞋也在得物2018年4月的球鞋销量报告中，拿下了第十一名。这是国货品牌，首次进入该榜单的前十五名。

乘胜追击，李宁迅速与韦德续签终身合同，继续推出韦德之道8和韦德之道∞两款产品，同样很好卖。

据天猫商城数据显示，2018-2019年韦德系列产品的销量保持高水平；同时新品的售罄率，也一直保持高位。

而在传统的体育营销资源之外，搭上国风潮的李宁，开始进一步迎合年轻消费者。

一方面，2018年起，李宁先后签约EDG、Newbee、QGhappy等电竞俱乐部。

甚至在2019年LPL夏季赛，赞助的SS俱乐部改名为LNG后，李宁本尊空降俱乐部评论区互动：“李宁电竞俱乐部对选手有年龄限制吗？我觉得我现在开始练应该还来得及！”

通过拥抱年轻人的运动，扩大在年轻人中的影响力。

另一方面，引入流量明星，争取更大范围知名度——如2020年签约华晨宇、2021年官宣肖战。

虽然肖战身上的争议，给品牌带来了一些风波，但官宣当月，肖战同款服饰却有着惊人的GMV。

当然，产品和品牌能承接住机遇，并有进一步的发展，本质上还是需要本身产品力的支撑。否则，得到的只是短期的喧嚣。

那么，这一块各品牌的表现如何呢？

我们在之前的文章中提到过，李宁早期的研发费用比例在行业领先。

基于此，其鞋中底技术，一直引领行业科技。从2006-2020年，李宁推出了“弓”“弧”“云”“䨻”“弜”等一系列鞋中底技术的核心科技代表产品。

安踏虽后期发力，研发投入远超李宁，但由于起步晚，成果产出仍弱于李宁。

这导致在核心产品的售价上，李宁的均价普遍高于安踏。

当然，这只是安踏主品牌的情况。在其他品牌如定位高端的FILA，安踏在产品力已有成效。

而品牌和产品影响力提升，李宁、安踏在销售渠道更有议价权下，业绩都有大的跃升。

如下图，从2018年开始，李宁线上、线下流水，都以双位数加快增长；同时，营收和毛利率情况也大幅增长。安踏也有出色表现。

不过，从进步性看，李宁相当于直接差生变成了优等生，安踏则是好学生的稳定发挥。如此一来，李宁带给市场的惊喜，显然比安踏大。

这反映在股价弹性上就是，李宁两年内股价上涨了约200%；安踏股价正常上涨80%。

而产品和品牌驱动利润表修复之后，自身盈利能力不再是市场估值的主要锚定。矛盾向外转移，行业发展来到一个新的周期，各品牌迎来现金流量表修复的机遇。

第三阶段：吃到景气度最大红利，生意和口碑却分化

一文曾提到，疫情后景气度恢复，东京奥运会等重大体育赛事间或推广，以及“新疆棉”事件助推等，刺激各国产品牌业绩“水涨船高”。

不过，从具体数据看，李宁有着优于安踏的流水表现。

如下图，李宁2021Q1、Q3流水分别为80-90%高端增长和40-50%高端增长；同期安踏则为40-50%高端增长和10-20%低端增长。

究其原因或许在于以下因素的叠加：

在东京奥运会期间，虽然安踏（10支）赞助的队伍比李宁（3支），但李宁赞助的奥运队伍中体育成绩表现优异，获得奖牌31枚，高于安踏赞助队伍的27枚。

特别是诸如跳水冠军全红婵等这种大热门选手，给李宁带来了极大影响力加成。

在“新疆棉”事件中，李宁相较于其他运服企业，吃到了最大红利；创始人运动员的身份，让李宁在大众认知中带着民族基因；此前中国李宁已形成国潮风印象；李宁有将使用优质新疆棉印在产品标签上。

上述影响力加成，让李宁在上下游都变得“硬气”。

就下游来说，新品牌中国李宁各产品的价格定位（如下图左），相较于李宁主品牌，都有一个层次的提升。

以羽绒服为例，中国李宁定价从2000-4000元，并且折扣水平相对较低，疫情期间也保持在9折以上。

可产品依然好卖，数据显示，2021H1相比2020年，3个月新品售罄率从44%提升到了65%左右，6个月新品售罄率从72%提升到了90%左右。

除了官方议价，在二手交易平台如得物上，中国李宁也有着高溢价。比如，韦德之道4全明星版，在得物平台售价高达48889元，而其官方发售价仅为1499元。

当然，被热炒的不只李宁，安踏也有类似表现。

一款安踏哆啦A梦联名鞋，发售价格是499元，在得物上涨到了4599元。即便如此，这款鞋的购买记录有近9000条。

下游火热受追捧，品牌在上游也更有议价的底气。

这在财务数据上即有反映。如下图，李宁在上游预付供应商货款占流动资产比例下降；在下游，应收账款绝对值下降。

如此一来，李宁的流动资金压力减少。

与此同时，李宁的费用占收入比率一直在降低，2020年开始之后，已经低于安踏，这为其利润增长进一步释放空间。

可以看到，2021H1，李宁的盈利水平追上了安踏。

综上，借力行业景气度提升，李宁在现金流量表修复阶段，相比安踏进步明显。这反映在股价上，李宁上涨了约80%，安踏上涨了约20%。

但文章开头说过，行业周期和景气度，属于短期刺激因素，李宁受益大，也意味着估值泡沫可能更大。

比如，这一轮借着行业热度的涨价，导致的业绩“反噬”中，李宁的终端流水环比增速降低，比安踏更明显——李宁从Q1的80-90%降到Q3的40-50%；安踏从Q1的40-50%降到Q3的10-20%。

小结

和库存危机阶段即是优等生的安踏相比，差生李宁，在利润修复阶段更大的成长进步性，以及在新景气周期下

吃得的红利，让股价恢复弹性更高。

这个过程中，在上下游议价上变得硬气的李宁，价格有越定越高，比肩国际化的趋势。但在产品和技术能力与国际差距较大下，用户是否会为高价持续买单，不确定太大。